O caso Vibra e a fragilidade das estruturas de securitização imobiliária

O Contrato de Built to Suit (BTS) e a Estrutura de Securitização

O caso envolvendo a Vibra Energia e o Edificio Lubrax, localizado no Rio de Janeiro, originou-se de uma operação estruturada em 2012 sob a modalidade de Built to Suit (BTS). Neste modelo, a construtora Confidere desenvolveu o imóvel especificamente para atender às necessidades da então BR Distribuidora, estabelecendo um contrato de locação com prazo de 20 anos. A característica fundamental desta operação foi a natureza atipica do contrato, cujos aluguéis foram utilizados como lastro para a emissão de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) pela RB Capital, permitindo a antecipação de recursos para o financiamento da obra.

A estrutura previa que o fluxo de pagamentos mensais da Vibra seria direcionado diretamente para a securitizadora para remunerar os investidores que adquiriram os títulos. No entanto, o equilíbrio desta operação foi rompido após a Confidere enfrentar dificuldades financeiras, resultando na penhora e posterior leilão judicial do imóvel para a quitação de dívidas trabalhistas e fiscais da construtora.

A ausência de alienação fiduciária e suas consequências

Um ponto central da controvérsia reside na estrutura de garantias adotada no momento da emissão dos CRIs. Conforme relatado, a operação contava com a cessão fiduciária dos direitos creditórios (os aluguéis), mas não possuía a alienação fiduciária do imóvel em favor dos detentores dos títulos. Esta distinção técnica mostrou-se determinante para o desenrolar do caso.

Pela ausência da alienação fiduciária do ativo físico, o imóvel permaneceu sob a propriedade plena da Confidere, tornando-se vulnerável a execuções de terceiros. No leilão judicial ocorrido em abril de 2024, a própria Vibra arrematou o edificio por R$ 133 milhões. Como o imóvel não possuía o gravame da alienação fiduciária que o vinculasse diretamente à dívida do CRI, ele foi vendido "limpo", permitindo que a Vibra se tornasse proprietária do ativo que antes locava.

Argumentos jurídicos em conflito

A disputa jurídica instalada após a arrematação do imóvel divide-se em duas teses principais, conforme exposto no mercado:

A tese da Vibra: confusão patrimonial A Vibra sustenta que, ao adquirir a propriedade do imóvel em leilão, ocorreu o fenômeno jurídico da confusão, onde a figura do locatário e do proprietário se fundem na mesma pessoa. Sob esta ótica, o contrato de locação seria um acessório do direito de propriedade. Uma vez que a empresa passou a ser dona do imóvel, a obrigação de pagar aluguel a si mesma seria extinta, o que justificaria a suspensão dos repasses destinados ao pagamento dos CRIS.

A tese da securitizadora e investidores: autonomia do crédito Por outro lado, a RB Capital e os investidores argumentam que a cessão fiduciária dos recebíveis é um negócio jurídico perfeito, autônomo e anterior à arrematação. O argumento é que o direito ao recebimento dos aluguéis foi destacado do patrimônio da Confidere e transferido para a securitizadora de forma irrevogável. Portanto, a mudança na propriedade do imóvel não deveria afetar a obrigação de pagamento do fluxo financeiro que lastreia os títulos, uma vez que esse crédito já não pertencia mais ao antigo proprietário no momento do leilão.

Riscos ao mercado de capitais e segurança jurídica

O desfecho deste caso é visto com preocupação por especialistas do setor imobiliário e financeiro, pois coloca em xeque a previsibilidade dos contratos Built to Suit. A possibilidade de um locatário interromper o pagamento de um fluxo securitizado ao adquirir o imóvel em leilão cria um precedente que pode elevar o custo de capital para futuras operações. A discussão reforça a importância da inclusão de garantias reais robustas, como a alienação fiduciária do imóvel, para proteger os investidores contra riscos de crédito do desenvolvedor imobiliário.